石化行业指数研究系列报告一:石化化工细分行业指数的构建
石油化工业
鉴于指数的可验证考虑,同时目前可得的财务数据均是以季度为间隔的,我们通过对2011年年报和2012年中报总结,以营收、利润、行业属性、市场属性等多方面考虑,我们的指数最终覆盖301支石化化工行业股票,其中石化行业30支。
我们剔除重叠考虑,指数最终覆盖123个不重复的细分行业,其中石化行业7个不重复细分行业。本文实际构建了其中的86个细分行业。
指数的有效性和连续性与证券市场的性质关联度很大,故此,我们指数编制过程使用的数据区间是基于股权分置改革后的2005年1月4日到2012年9月28日,共31个完整季度,1883个交易日。另外,我们还将时间区间扩展至2013年5月21日以观察指数的最新进展。实证研究显示指数能够较为真实地反映行业股票价格的变化。
本报告主要构建了石化化工行业综合指数和细分行业指数,前者为综合指数,后者为成分指数。我们认为采用总股本在综合指数构建中相较流通股本更符合统计一一对应的原则和国内市场的状况。
在指数构建过程中,我们提出一个解释指数失真的全新思维:使用除数修正法(即我们所说的不等权基期)修正指数有其内在缺陷,我们也实证地提出这种缺陷会是导致指数失真的一个原因。
对于大样本的开放式指数,我们提出使用文中基期(1ao)来编制指数,将使用该基期构建的指数叫做等权基期指数,将使用文中等式3构建的指数叫做不等权基期指数。通过实证显示:使用等权基期构建的大样本开放式"化工原料及制品制造"指数和申万指数相关性在0.98以上,而使用不等权基期构建的指数的相关性是0.88。
同时,我们比较了扩展的时间区间中等权基期、不等权基期和申万指数的情况,显示:我们的等权基期指数和申万一级化工行业指数相关性达到0.99,其收益率的波动率也很接近,而这一结果与"上证指数和申万指数都号称使用除数修正法来调整基期"的事实似乎不甚相符。
如果指数的成分股少,新增市值占新基期比重大,那么必须使用不等权的基期(即除数修正法)来调整指数,因为等权基期会破坏指数连续性。故此,我们的细分行业指数大多采用除数修正法来调整基期。本文以"原油、天然气及其初级制品"行业的实证研究对此进行了说明。
对基期我们认为不但需要对新股发行进行修正,同时也应对增发、配股、转增等资本运作带来的变动进行基期修正。其中,转增并没有新引入二级市场的资金,仅仅只是同权拆股的行为,在当前较流行的指数编纂过程较少给予考虑。我们认为在当前主要采用收盘价的指数体系,转增是必须基期调整的,否则将会得到指数涨而实际股价不涨的可能。
本文我们最终得到的指数5是对新股、增发、配股、转增的基期调整之后的指数,也是我们构建的化工原料及制品制造行业的最终综合指数。表2列出了各个指数间的相关系数。调整了增发基期的指数2、指数5与申万一级化工行业指数的相关性相对偏小。相比与配股和转增,增发对指数相关性的影响更显著。
我们同时也构建了其他细分行业指数,该指数编制方法除了是成分指数,采用的是除数修正方法之外,其他与我们的综合指数类似。我们的细分指数基本涵盖当前标志性的86个细分行业,基本是目前划分最为细致的细分行业指数。
股票价格变化的原因是复杂多变的,我们构建指数的目的是试图寻找每一细分行业的股票价格变化的决定因素。最后一章通过几个实证研究粗略显示:影响每个行业的主要因素各不相同,比如薄膜高性能材料行业指数和毛利率相关性很高,而日化行业指数和毛利率相关性不高。我们将在接下来的系列报告中具体分析指数之间、指数和其相关变量(上证指数、财务指标、原材料价格等)的关系。